低评级债想说放手不容易

低评级债"想说放手不容易"

虽然多数机构众口一词地不断提示低评级债的风险，但全部上半年，此类债券依然是收益率下行最为明显的品种。低评级债的收益优势让机构难以割舍，而"零违约"现状与资金面相对宽松，更刺激着机构增加杠杆、放大收益的"胃口"。市场人士表示，在经济增长疲软、资金本钱抬高背景下，低评级债投资热情也不会很快降温。不过，信誉事件冲击的积累效应可能逐渐显现，且规范市场交易、限制表外信誉扩大使得低评级债需求扩容可能放缓，未来利差下行空间有限，品种间分化或将加重，投资者应当加大个券遴选。　　耽忧加重　　负面因素有增无减　　如果说2011年4季度以来的这波牛市，成绩了债券产品在居民财富管理中的地位，那么期间低评级信誉债的表现则颠覆了普通投资者对债券投资低收益的传统认知。在这波行情中，低评级债是最大的赢家。但随着信誉利差收窄和绝对收益水平下滑，自去年底以来，市场上警示低评级债风险的观点明显增多。　　去年底今年初，市场对低评级债的耽忧主要集中在三点上：其一，信誉利差和绝对估值偏低。在2011年4季度后债券牛市行情中，虽然利率产品先知先觉，但信誉债后来居上，尤其是部分收益率较高的中低评级债券收益率不断下行，导致信誉利差延续收窄，相对估值优势逐渐减弱。其二，信誉债供给压力较显著。2009年过后，企业信用债市场进入逾越式发展阶段，债券新增供给年年上台阶，在直接融资需求上升、发行门槛着落和债券品种创新的推动下，去年底时市场普遍预期2013年信誉债市场将继续保持快速扩容势头。其3，信用风险事件增多，"零违约"被打破恍如渐行渐近。2012年海龙、新中基和赛维短融等偿付风波，将本来被市场遗忘的信誉违约风险重新摆上台面，特别是年底超日债事件的爆发，更加重市场对未来兑付风险的耽忧。　　如今这些不利因素大多没有改进，反而在不断加重。估值方面，今年1直到4、5月份，信誉债收益率依然处于下行通道，银行间信誉债相继创出本轮牛市新低，而相当数量的交易所高收益企业债、公司债收益率更是降至历史低位。同期，北京治白癜风最好的医院基准债券利率整体盘整，信誉债信誉利差进一步收窄。供给方面，5月后审批政策限制城投债供给、6月流动性风波则导致大量债券发行推迟，短期内供白癜风最好医院给势头有所放缓，但从同比角度看，全部上半年债券发行范围依然远高于去年同期，且资金面逐渐恢复安稳后，债券供应节奏正重新加快。信用风险方面，市场的耽忧有增无减。目前经济增长动能偏弱，且货币政策中性偏紧，信用风险的积累速度大幅上升。据海通证券报告统计，今年上半年共有30只债券评级下调，比以往年份总和还多。信誉利差收窄与信用风险上升的趋势有违常理，进而引发市场广泛的关注。　　除此以外，低评级债市场还有新的风险因素出现。中金公司的报告指出，一方面，相干部门整肃债市交易、限制影子银行过快扩大的举措，将下落债券市场流动性，抑制影子银行对高收益债的需求扩大；另一方面，在央行打击金融套利、防范金融风险背景下，货币市场流动性偏宽松状态难续，高收益债的杠杆放大盈利模式压力加大。　　资金本钱抬高　　机构无奈做多高息债　　应该说，今年以来，可以明显感受到机构对低评级债券的耽忧在加重，提示风险的观点不断见诸于机构研究报告，但是具体到市场投资交易层面，又是另外一回事。全部上半年，低评级依然是收益率下行最为明显的债券品种。即便是2季度"两波三折"，4月债市交易整肃与6月流动性风波两次导致高收益债遭受大举兜售，但事件停息后，低评级债又迅速揭竿而起，成为反弹中的领军者。　　机构"看空做多"的缘由何在？国金证券分析师给出了两点理由：1是上升后的短时间融资利率较高，只有中低评级债券能够有效覆盖资金本钱。7月以来，货币市场利率有所回落，但绝对水平仍高，市场预计未来货币市场利率中枢将比前五月水平有所抬升。目前7天回购利率在3.6左右，利率产品持有期收益很难弥补资金本钱。其二，虽然信用风险逐步积累是共鸣，但究竟何时会产生却无从知晓，对一个事前没法判断的风险，大多数人的选择可能是忽视不计，况且真的产生信誉事件，所有评级都会遭受很大冲击。　　渤海银行蔡年华认为，这1现象与低评级债需求主体的风险偏好特点也有关系。投资高收益债的一般是券商资管、农信社之类的对收益水平要求很高的机构，本身风险偏好较高。与此同时，上半年经济复苏疲软，债市系统性风险不大，且资金面较为宽松，刺激机构增加杠杆。　　除此以外，低评级债行情高烧不退亦得益于需求端的扩容。海通证券报告指出，一方面，利率市场化唤醒了长时间躺在银行的存款，居民理财意识提升，风险偏好也在上升，理财产品延续高增长，为高收益率债带来大量的场外需求；另一方面，"非标产品"投资受限，高收益标的减少相应增加高收益债券产品的需求。　　综合来看，当前支持信誉债"击鼓传花"行情的主要有两点因素：1是由于政策及利率市场化因素，资金本钱中枢在抬高，为保证盈利目标，高收益债是为数不多的投资标的；2是国内债券"零违约"现状导致市场风险意识不足，投资行动扭曲。需求扩容虽然是中长期趋势，但由于近期一系列政策因素影响，在短期内存在一定不确定性。　　市场人士认为，在经济增长疲软、资金本钱抬高背景下，即便低评级债相对估值优势已不再明显，投资热情也不会很快降温。未来仍可能是波段交易、杠杆投资的主要品种。不过，部分行业信誉状态在延续恶化，信誉事件冲击的积累效应可能逐渐显现，且规范市场交易、限制表外信誉夸大使得高收益债需求扩容可能放缓，未来低评级债收益率难有太大下行空间，且部分行业、不同评级间品种分化可能加重，投资者应当加大对个券的遴选。　　低评级信誉债收益率重新接近本轮牛市低位